Pimco: Los riesgos de recesión deben alentar un enfoque más agresivo de la Fed

Por Tiffany Wilding, vicepresidenta ejecutiva y economista en Pimco

Los comentarios del presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, en Jackson Hole la semana pasada abrieron poco terreno. Confirmaron lo que el mercado ya espera: un recorte de 25 puntos básicos (pb) en el tipo de fondos federales en septiembre, pero no dieron indicios de una mayor relajación. Además, varios funcionarios actuales y anteriores del FOMC (Comité Federal de Mercado Abierto) plantearon la posibilidad de una respuesta más lenta (o nula). Creemos que se necesitará un enfoque más agresivo para mitigar el riesgo de recesión en los EE. UU.

Nuestra opinión es que que sí, en parte, porque los datos económicos recientes pueden subestimar hasta qué punto la economía se está desacelerando. En particular, las revisiones recientes a los indicadores del mercado laboral sugieren que el impulso se ha desacelerado más de lo que esperábamos. La fortaleza de algunos indicadores de demanda podría reflejar un aumento temporal a medida que las empresas y los consumidores compiten por adelantarse a los posibles aumentos en los aranceles de importación.

Dado el retraso entre los cambios en los tipos de interés y la actividad económica, creemos que las posibilidades de una mayor relajación son fuertes. De hecho, después del recorte de 25 pb del próximo mes, esperamos una mayor relajación a finales de este año. Sin embargo, incluso con estos recortes adicionales, creemos que el crecimiento económico podría disminuir a un ritmo inferior a la tendencia y provocar que la tasa de desempleo aumente en varios trimestres posteriores.

Profundas divisiones a corto plazo para la política

Si bien los comentarios de Powell fueron suficientes para confirmar el precio actual del mercado de un recorte de tipos de 25 pb en septiembre, también reflejaron las divisiones entre los miembros del FOMC sobre el camino apropiado a corto plazo de la política monetaria y plantearon preguntas sobre cómo de rápido la Fed está dispuesta a reaccionar ante el deterioro de las perspectivas.

Por ejemplo, por un lado, Powell continuó viendo que la economía de los Estados Unidos se comporta bien, mientras que por el otro notó riesgos a la baja «significativos» que podrían requerir una mayor relajación. Del mismo modo, el lenguaje de «ajuste de mitad del ciclo» estuvo notablemente ausente de este discurso, pero Powell restó importancia a los indicios de recortes más agresivos al decir que la política solo puede «inclinarse» hacia la flexibilización. Finalmente, al hablar sobre política comercial, afirmó que la política monetaria puede «tratar de mirar a través de lo que puede estar pasando eventos», mientras que en la misma oración prometió centrarse en cómo los desarrollos comerciales están afectando las perspectivas y ajustar la política según sea necesario.

Las diversas comunicaciones de los presidentes regionales de la Fed subrayaron aún más las diferencias en sus puntos de vista. Por un lado, el presidente de la Fed de Filadelfia, Patrick Harker, afirmó que hay que relajarlo más, mientras que el presidente de la Fed de Dallas, Rob Kaplan, dijo que estaba «abierto» a nuevos recortes, y el presidente de la Fed de San Luis, James Bullard, pidió un «debate robusto» sobre el tema.

¿Argumentos equivocados contra la relajación?

Los participantes del FOMC que se oponen a nuevos recortes de tipospresentan los siguientes argumentos: 1) El consumo, que es dos tercios de la economía, es sólido, 2) la política monetaria debe ser cautelosa sobre reaccionar de forma exagerada a las elevadas tensiones comerciales que pueden disminuir tan rápidamente como se intensifican y 3) tipos más bajos aumentan el riesgo de estabilidad financiera. Creemos que estos argumentos están equivocados por algunas razones.

Primero, aunque generalmente estamos de acuerdo en que los balances de los hogares son saludables y el crecimiento del consumo registró un repunte sólido en el segundo trimestre, no podemos enfatizar lo suficiente que el impulso del mercado laboral se ha desacelerado más marcadamente de lo que la mayoría de los analistas esperaban anteriormente. Las revisiones de referencia preliminares recientemente publicadas por la Oficina de Estadísticas Laborales sugieren que el ritmo mensual de ganancias salarias está más cerca de 120,000 (en comparación con el ritmo aproximado de 225,000 en esta época del año pasado), un poco por encima del ritmo necesario para mantener estable la tasa de desempleo. Las ganancias de nómina más lentas han coincidido con menos horas semanales de trabajo, lo que reducirá el crecimiento de los ingresos y el consumo agregados y hará que la economía sea más susceptible a las crisis negativas.

En segundo lugar, la Administración Trump ha dado pocos indicios de retroceder en su provocación a China, en parte bajo la premisa de que la política comercial tiene poco efecto en la economía de los EE. UU. (después de todo, el crecimiento del PIB real promedió 2.6% anualizado en la primera mitad del año ) Creemos que esta es la premisa incorrecta, ya que el crecimiento real probablemente fue apoyado temporalmente por el inventario de existencias para mitigar los costes antes de las tarifas. También nos preocupa que cuando una desaceleración se vuelva obvia en los datos del titular, sea demasiado tarde.

Tercero, si bien las valoraciones de los activos en varios mercados son elevadas y el apalancamiento corporativo es históricamente alto, la deuda de los hogares es modesta según los estándares históricos, el sector bancario está mejor capitalizado y el riesgo de financiamiento es bajo. Y aunque es posible que los tipos más bajos contribuyan al exceso del mercado financiero con el tiempo, creemos que este riesgo es manejable. No es probable que los elevados niveles de incertidumbre empresarial siembren las semillas de la exuberancia irracional y fomenten una mayor burbuja.

Más fuertes antes

No estamos tan seguros de que la economía de Estados Unidos esté «en un buen lugar» y consideramos que los riesgos de recesión son lo suficientemente preocupantes como para justificar una mayor relajación de la Fed. Esperamos que el recorte de tipos de 25 pb del próximo mes sea seguido por más recortes de tipos para fin de año. En última instancia, creemos que los participantes del FOMC brindarán el apoyo, pero recientemente nos hemos preocupado más de que el apoyo no llegue lo suficientemente pronto.