Natixis IM: «Somos constructivos, la preocupación por la estanflación es infundada»
Por James Beaumont, head of Multi Asset Portfolio Management; y Nuno Teixeira, head of Cross-Asset Diversified Beta Solutions. Ambos en Natixis Investment Managers
Los datos económicos han seguido siendo sólidos. De hecho, la ralentización del crecimiento -aunque a partir de niveles muy altos- y el aumento de la inflación han suscitado ligeramente la preocupación por la estanflación, que creemos que es infundada. Vemos un crecimiento económico robusto hasta 2022, mientras que la inflación se modera hasta una tasa superior a la anterior a la pandemia. La justificación de nuestra hipótesis de crecimiento se basa en que los responsables políticos mantienen su postura de apoyo, así como en que el ahorro de los consumidores sigue siendo elevado y los balances de las empresas privadas están saneados.
Detrás de la crisis energética, hay una interesante interacción de políticas energéticas verdes y ESG, desajustes de oferta y demanda inducidos por la pandemia, y varios acontecimientos geopolíticos (OPEP+, Rusia, etc.). Es probable que los mercados de la energía sigan estando tensionados durante algún tiempo, especialmente el del gas natural, pero somos de los que creen que la economía debería ser capaz de soportarlo. De hecho, a medida que los precios sigan subiendo, es probable que veamos el efecto amortiguador del cambio sustancial de gas a petróleo, sobre todo en Europa. También hay que tener en cuenta que los límites de la oferta siguen vigentes y deberían servir para limitar los precios.
Los cuellos de botella deberían desaparecer. Sin embargo, la ralentización observada desde el verano desafía esta opinión, ya que las limitaciones del transporte siguen siendo intensas y la debilidad de la oferta de mano de obra pesa sobre el mercado laboral estadounidense. Los precios del petróleo se sitúan en máximos de varios años y las fuertes publicaciones del IPC y el IPP en EE.UU. y China apuntan a la persistencia de las presiones inflacionistas. Sin embargo, pensamos que estas limitaciones deberían acabar resolviéndose y que ciertos precios, como los costes de transporte, frenarán un poco la demanda lo suficiente como para permitir un ajuste más rápido de los actuales desajustes entre demanda y oferta
En EE.UU. se avanzó poco en las negociaciones entre partidos políticos. Los demócratas se esfuerzan por superar las divisiones intrapartidistas para aprobar un paquete de gasto social de reconciliación (es decir, sin el apoyo de los republicanos) junto con el proyecto de ley bipartidista de infraestructuras de 500 dólares, ya aprobado en el Senado. De hecho, del paquete de gasto social de 3,5 billones de dólares que pretendían los líderes demócratas, las cifras actuales de la Casa Blanca oscilan entre 1,5 y 2 billones de dólares. Cada vez es más probable que el Congreso se centre en las partidas sociales y climáticas y aplace muchas iniciativas relacionadas con la salud hasta el año que viene. Las negociaciones deberían empezar a avanzar durante las próximas semanas, sobre todo porque se acercan las elecciones a gobernador del 2 de noviembre en Virginia, que se consideran un referéndum sobre las posibilidades de que los demócratas conserven el control del Congreso el año que viene.
El crecimiento del PIB chino en el tercer trimestre fue el más débil en un año. La economía avanzó un 4,9% interanual durante el tercer trimestre, por debajo de las expectativas y con un fuerte descenso respecto al segundo trimestre, en medio de los vientos en contra derivados de la crisis energética, la subida de las materias primas, la propiedad y las continuas interrupciones de la cadena de suministro. El sector más débil fue el de la construcción, que bajó un 1,8% interanual. Creemos que las autoridades chinas no pueden seguir ignorando el alcance de la ralentización del crecimiento y esperamos ver un incremento de las ayudas fiscales y monetarias. Además, las preocupaciones de Evergrande están preparadas para volver, especialmente porque la situación ha empeorado y el periodo de gracia de 30 días termina. Sin embargo, vemos un impacto potencial limitado a raíz de esto, pero los mercados podrían seguir siendo agitados durante un tiempo.
Perspectivas del mercado
Tras el contratiempo de septiembre, cuando por fin tuvimos una corrección del 5% después de un año sin ella, los mercados de renta variable han reanudado desde entonces su tendencia positiva apoyados en las sólidas señales económicas y en las sorpresas positivas de los beneficios. En este sentido, seguimos viendo margen para una rotación de nuevo hacia los valores cíclicos y de valor, especialmente tras el repunte observado en los rendimientos de los bonos y la mejora de las condiciones de Covid.
El rendimiento de los bonos estadounidenses a 10 años ha subido más de 14 puntos básicos desde principios de octubre y actualmente cotiza en torno al 1,62%. Todos los demás rendimientos de la deuda soberana han seguido el mismo camino: Los bunds han subido 9 puntos básicos, las OAT 8 puntos básicos, los BTP 9 y los gilts 14 puntos básicos. Este movimiento se ha visto probablemente impulsado por las expectativas de una inflación más persistente, tal y como se desprende de las continuas subidas de los precios de referencia. Cabe destacar que los rendimientos de los bonos estadounidenses a 10 años pasaron por alto el fallo en el informe de empleo de octubre (+194.000 frente a +300.000 esperados) y pasaron a cerrar la semana en su nivel más bajo, lo que sugiere un mercado más atento a la inflación que a la desaceleración de las expectativas de crecimiento.
El crédito sigue demostrando su resistencia, ya que las tasas de impago siguen cayendo y a pesar de una modesta ampliación de los diferenciales de crédito durante las dos últimas semanas debido a la creciente preocupación por el crecimiento y la inflación. En general, seguimos favoreciendo el riesgo de crédito, ya que las limitaciones de la oferta en la economía también reflejan una fuerte demanda y sólo deberían acabar retrasando, más que reduciendo, la misma. Además, seguimos siendo positivos con respecto a la deuda corporativa emergente en moneda fuerte, ya que el nivel de carry sigue siendo atractivo y los balances corporativos son sólidos. Sin embargo, la selección es clave en este área.
En general, nuestras perspectivas a medio plazo siguen siendo positivas, con el apoyo de los responsables políticos y la solidez de los beneficios. Salvo que se produzca un choque entre la inflación de la Fed y la energía, las perspectivas de los mercados siguen siendo positivas de cara al final del año.
