Luca Paolini (Pictet AM): La importancia de la rotación de activos

Por Luca Paolini, estratega jefe de Pictet AM

El asalto militar de EEUU e Israel en Irán puede tener consecuencias de gran alcance para la economía y mercados financieros a largo plazo. El impacto depende de la duración y escala y del efectivo control iraní del envío de petróleo a través del estrecho de Ormuz. En todo caso, involucra un país con influencia en el suministro de petróleo y afecta al precio de este. Sin embargo, aun con turbulencias, no esperamos un aumento de su precio pueda afectar exageradamente a los mercados financieros. EEUU, Arabia Saudí y Rusia representan conjuntamente alrededor de 40 % de la producción de petróleo, pero Irán -bajo fuertes sanciones internacionales- 4,5 %. Sin embargo, 20 % de la producción mundial se transporta a través del estrecho de Ormuz, unos 20 millones de barriles/día.

Con un aumento del 50 % del precio del petróleo el crecimiento global puede disminuir 0,2 %. El impacto negativo en el PIB en la Eurozona podría ser del 0,4 %. Algunas economías emergentes podrían verse más afectadas.  El impacto aumento en la inflación global sería del 1,2 %, incluyendo el efecto combinado de divisas. En economías avanzadas el mayor efecto inflacionario sería en EEUU (+1,4 %), Eurozona (+1,1) y Japón (+1,2). Los menos afectados serían China (+0,1 %) e India (+0,6), pero las economías asiáticas más afectadas serían Pakistán (+6,6 %), Malasia (+7,8) y Filipinas (+2,9).

Sobre ponderamos renta variable e infra ponderamos renta fija

La economía global sigue apoyada por bajos tipos de interés, estímulo fiscal y generoso gasto público.  Al mismo tiempo, la inversión relacionada con Inteligencia Artificial (IA) no muestra signos de desaceleración, habiendo las grandes tecnológicas anunciado planes de más de 600.000 millones de dólares este año para centros de datos e infraestructura digital.  La combinación es positiva para los mercados de renta variable. A esto se suman sólidos beneficios empresariales. Así que sobre ponderamos renta variable e infra ponderamos renta fija.

En todo caso el ataque estadounidense es otra razón para sobre ponderar oro y divisas refugio como el franco suizo.

La economía sigue sobre una base sólida

El crecimiento en EEUU puede moderarse hasta alrededor de su potencial, 1,8 % en 2026.  La tasa de ahorro ha caído a 3,6 %, aproximadamente la mitad de su nivel habitual, a medida que el impacto de aranceles y precios de la energía comienza a notarse. El crecimiento del consumo -alrededor de 70 % del PIB-, ha descendido al 1,7 %, por debajo de la media de seis años. El aumento de préstamos bancarios y programa de compra de activos de la Reserva Federal añaden liquidez a una economía con estímulo significativo e inversión relacionada con IA -el gasto en capital fijo de las principales tecnológicas está 20 % por encima de la media de seis años previa a Covid- que probablemente contribuya 0,7% al crecimiento de su PIB este año. Cuanto más tiempo se prolongue esta situación, mayor riesgo de burbuja y presiones inflacionarias por encima del objetivo de la Reserva Federal. De manera que no esperamos mayor relajación monetaria en 2026 tras recortes de 1,75 % este ciclo, con el tipo de interés en 3,75%, cerca de la neutralidad.

La economía de la eurozona se beneficia del crecimiento en el sur, orientado al sector servicios y potencial reactivación del sector manufacturero en Alemania e Italia por efectos retardados de la flexibilización monetaria y estímulo fiscal. El estímulo en Alemania y otros países y los planes de infraestructuras deben impulsar las perspectivas de beneficios, aunque hasta el momento el gasto público adicional no se ha reflejado en los datos económicos.

En Japón la transición de salida de su entorno estanflacionario continúa a buen ritmo.  Producción industrial, confianza empresarial y un gasto público de 4 % del PIB mejoran sus perspectivas de crecimiento.

Por su parte las economías emergentes se expanden rápidamente. Prevemos que estas economías crezcan 4,1 % este año, más del doble que las desarrolladas. Los altos precios de las materias primas, resiliencia del comercio intra emergente y aumento de rentabilidades reales atraen la inversión.   Asia, sin Japón, tiene ventajas competitivas en hardware para IA y semiconductores. Las perspectivas son menos alentadoras en China, donde consumo y sector inmobiliario siguen débiles y la tasa de ahorro se mantiene estructuralmente alta por encima del 30 %.

Con todo los beneficios empresariales pueden aumentar 11 % este año, si bien por debajo de la estimación de consenso del 16 %.

Flexibilidad monetaria

Más de la mitad de los principales bancos centrales están flexibilizando su política monetaria y poco más de un tercio la mantiene, lo que es positivo para las clases de activos de riesgo.  En EEUU, el crecimiento de préstamos bancarios y programa de compras de activos de la Reserva Federal agrega liquidez a una economía que ya se beneficia de un importante estímulo gubernamental e inversiones relacionadas con IA. Cuanto más dure esto, mayor riesgo de burbuja de activos y de presiones inflacionarias.  Con esta afluencia de liquidez un récord de 95% de clases de activos cotiza por encima de tendencia a largo plazo.

Los indicadores técnicos muestran que el capital global sigue apostando por la renta variable. Sin embargo, la participación de EE. UU. en dichos flujos ha caído a mínimos de 2020, mientras que la compra de acciones japonesas de extranjeros se ha acelerado tras las elecciones generales de febrero y se han convertido en unas de las más caras.

Rotación, rotación, rotación

Desde otoño pasado la rotación ha sido tendencia predominante en los mercados bursátiles globales. Los inversores han redirigido capital de tecnológicas estadounidenses a regiones y sectores industriales de valoraciones más atractivas con mejores perspectivas de crecimiento. Todo apunta a que este cambio persistirá, si bien de forma selectiva.  En EEUU, las valoraciones de las acciones se han vuelto neutrales habiéndose eliminado más de un tercio de la prima excepcional de la renta variable estadounidense. Una continua reasignación desde tecnológicas estadounidenses puede generar periodos de volatilidad bursátil y sobre ponderamos acciones suizas, que suelen resistir bien en momentos de crisis.

Las acciones de mercados emergentes se encuentran entre las clases de activos que deben seguir beneficiándose de la rotación de inversores que abandonan mega capitalizaciones tecnológicas estadounidenses. Las perspectivas de inflación y política monetaria favorables en estas economías y hay renovado interés de los inversores en activos reales, catalizador de estas acciones, que muestran valoraciones más atractivas.

Industriales, salud, finanzas

Entre sectores sobre ponderamos industriales, que se benefician de la mejora de la actividad manufacturera, renovación de la inversión en capital fijo y políticas favorables. También sobre ponderamos el sector de salud, con un nuevo ciclo de innovación, siendo una protección frente a disrupción de la IA; así como valores financieros dada la perspectiva de márgenes y posible desregulación en EE. UU.

A pesar de la volatilidad, la tecnología sigue clave para el crecimiento estructural, si bien  hay que invertir selectivamente. Hemos reducido exposición al ecosistema general de IA, estando neutrales en servicios de comunicación, aunque sobre ponderamos tecnologías de la información -habiendo mejores perspectivas de crecimiento para empresas de hardware y semiconductores que de software, sector más vulnerable a los avances en IA-.  Además, en mercados emergentes la industria tecnológica está más expuesta a semiconductores y menos a software en comparación con EEUU.

Infra ponderamos bonos del Tesoro y sobre ponderamos deuda de mercados emergentes

Infra ponderamos bonos del Tesoro de EEUU por valoración y riesgos. Son vulnerables a la frustración de expectativa de relajación monetaria, riesgos políticos y una mayor fortaleza de la economía estadounidense.  Las rentabilidades reales de la deuda en otros mercados desarrollados han aumentado, convergiendo hacia las de la de EEUU que ha bajado de manera excesivamente.  El resultado es que la rentabilidad real de la deuda de EEUU parece baja.

Además, el dólar puede seguir debilitándose frente a monedas de mercados emergentes, en particular de América Latina, el euro y el franco suizo por credibilidad política y diversificación de los inversores. El oro es una cobertura crítica frente a riesgos de devaluación del dólar.

En renta fija sobre ponderamos deuda en moneda local de mercados emergentes, por rentabilidades reales inusualmente atractivas, disminución de presiones inflacionarias, ampliación del diferencial de crecimiento respecto a economías desarrolladas y divisas baratas.

Por su parte la deuda de ata rentabilidad a corto plazo en euros es una apuesta atractiva respecto a recuperación de crecimiento no inflacionario de Europa.