Las importantes rentabilidades conseguidas por los fondos de Magallanes en 2021

Por Iván Martín, director de Inversiones en Magallanes Value Investors

La rentabilidad durante el cuarto trimestre de 2021 ha sido del -0,14% para el fondo European, -0,29% para el Iberian y del +7,03% para el Microcaps. En el año 2021, las rentabilidades acumuladas han sido del +24,11%, +19,28% y +45,60%, respectivamente.

A pesar de los reveses recientes, la OCDE mantiene su perspectiva de fuerte crecimiento económico en su última actualización de diciembre de 2021. Dicha previsión proyecta un repunte del 5,6% para 2021 y del 4,5% para 2022, antes de volver a situarse en 3,2% en 2023, muy próximo a las tasas observadas antes de la pandemia.

El carácter transitorio de la inflación parece difícil de defender. De hecho, las recientes declaraciones y actuaciones de los bancos centrales apuntan a una más que probable política monetaria menos expansiva y con visos restrictivos

¿Cómo afecta todo lo anterior a las diferentes clases de activos?

Sin duda el activo más afectado es la renta fija. La rentabilidad del Bono del Tesoro estadounidense a 10 años se ha incrementado hasta niveles del 1,51% a finales de 2021, frente al 0,92% a finales de 2020. El Bono del Estado alemán a 10 años cerró el año con una rentabilidad de -0,18 %, frente al -0,58% hace un año. Esto ha provocado que la renta fija de gobiernos sea uno de los activos de peor comportamiento del año en términos de rentabilidad.

El valor fundamental de una empresa en funcionamiento viene dado por el valor actual de los flujos de caja generados desde hoy hasta el día del juicio final. El problema de gran parte de las empresas en burbuja es que la corriente de sus flujos de caja está más cerca del día del juicio final que del presente, si es que (y es un gran si), llegan algún día a tenerlos. Es decir, su valor depende casi exclusivamente del futuro, de las expectativas.

Es fácil ver entonces como en un mundo de tipos al 0% y sin inflación, el valor de 1 euro hoy es el mismo que el de 1 euro dentro de muchos años. Así, los activos de larga duración, aquellos cuyos beneficios todavía están por venir, se comportan mejor (tanto mejor cuanto más bajos los tipos de interés), que el resto. Si a esto se le une el componente de altas expectativas, el resultado puede ser llamativo.

Y así ha sucedido en los últimos años, en la medida que bajaban los tipos, las empresas con expectativas más altas lo hacían mejor, al contrario que otras empresas con flujos de caja más cercanos en el tiempo y con expectativas más moderadas, aunque mucho más realistas. Esto ha provocado el famoso debate sobre la divergencia en comportamiento y valoración de las acciones “growth” y “value”, al que nosotros preferimos referirnos como empresas caras y baratas. Fenómeno el anterior muy acentuado en el caso del mercado americano, donde no sólo las empresas tipo crecimiento o tecnológicas está en niveles máximos de valoración sino también gran parte del mercado en general.

Nuestras carteras están bien posicionadas para el entorno actual al que nos enfrentamos. Concretamente a través de empresas pertenecientes a la economía real, cotizadas en Europa aunque con exposición global, cotizando a múltiplos de valoración muy atractivos, lejos de las empresas caras y de moda, americanas en su mayoría, y otros activos o pseudoactivos, inflacionados hasta niveles de burbuja por el entorno de tipos extraordinariamente bajos y pobre crecimiento económico vivido recientemente, factores que, como veíamos anteriormente, han comenzado a revertirse, beneficiando claramente a las empresas protagonistas de dicha recuperación económica más ligadas a la economía real y actual.

En esta línea, el valor fundamental de cada una de las compañías que forman parte de las carteras está muy por encima de los actuales niveles de cotización, lo que implicaría unos potenciales de revaloración muy significativos para el valor liquidativo de los fondos durante los próximos trimestres, en la medida que las expectativas de recuperación económica sigan materializándose y los riesgos y alarmismos relacionados con nuevas cepas del coronavirus disminuyan.

Cambios en las carteras durante el último trimestre del año

Las operaciones realizadas durante el trimestre han ido orientadas a fortalecer la tesis que conforma nuestro escenario central de crecimiento económico y valoraciones atractivas. Concretamente pensamos que sectores como el de la energía (petroleras y empresas de perforación de pozos petrolíferos), minería de cobre, acereras, químicas, fertilizantes, fabricantes de coches, aerolíneas, empresas ligadas a la reapertura de la economía postCovid o  financieras, bancos especialmente, conforman una tipología de industrias acordes, coherentes y beneficiarias del entorno descrito anteriormente.

Así, en Europa, hemos seguido reforzando nuestra tesis en bancos iniciada a principios de año, a través de la compra del italiano UniCredit SpA, del alemán Commerzbank y del griego Eurobank Ergasias. También hemos incrementado exposición en Antofagasta, la empresa francesa de quesos Savencia, la compañía irlandesa de bebidas C&C Group y el fabricante francés de automóviles Renault, entre otras. En el lado de las ventas no hay movimientos significativos que destacar, salvo pequeños ajustes por revalorización en determinados valores que han tenido un buen comportamiento bursátil.

En Iberia, también cabe destacar el incremento en el sector bancario con la entrada en Caixabank, líder ibérico en banca minorista tras la fusión con Bankia. Además, hemos seguido incrementado posiciones en Bankinter. Por su lado, hemos aprovechado las correcciones en IAG para incrementar posiciones en dicha aerolínea. En las ventas, hemos reducido aproximadamente la mitad de nuestra posición en Inditex por el excelente comportamiento en el año, al aproximarse a nuestro valor fundamental.

En el fondo Microcaps, hemos comprado como novedad en el trimestre Deep Value Driller, además hemos incrementado peso en Ibersol y Lucas Bols. En el lado de las ventas, hemos vendido la posición total en Avance Gas y Reno de Medici, por sendas OPAs recibidas, lo que eleva a prácticamente un 20% el número de compañías opadas en el fondo durante el último año y medio. Sin duda, una prueba irrefutable del valor fundamental que atesoran nuestras compañías.