El impacto económico del inminente declive demográfico, según AXA IM

Por Laurent Clavel, jefe de investigación macroeconómica; y David Page, economista principal de Estados Unidos y Reino Unido, AXA IM

La esperanza de vida ha seguido aumentando notablemente en las últimas décadas. La Organización Mundial de la Salud (OMS) sugiere que la tasa promedio mundial es ahora de 72 años (2016), 5,5 años más que en 2000 (y 30 años desde mediados del siglo XIX). A pesar de que los avances en la longevidad se han detenido en algunos países, como EE. UU. y Reino Unido, se espera que el aumento mundial más amplio continúe durante el próximo siglo.

El aumento de la longevidad ha contribuido a un aumento masivo de la población mundial, un aumento que a su vez ha estimulado el crecimiento mundial. Además, junto con la disminución a largo plazo de las tasas de fertilidad mundiales, ha provocado un envejecimiento significativo de la población mundial. En las últimas décadas, esto ha reducido tanto a los niños como a los jubilados como proporción de la fuerza laboral (el índice de dependencia) y ha proporcionado un impulso significativo al desarrollo económico.

A medida que estas tendencias persisten y continúan en el siglo XXI, muchas economías emergentes continuarán beneficiándose. Sin embargo, el envejecimiento está aumentando más dramáticamente en algunas economías que en otras. En Europa, el número de personas mayores de 65 años constituye ahora una proporción mayor de la población que los menores de 15 años . El envejecimiento es particularmente avanzado en ciertas economías desarrolladas, como Japón, Alemania e Italia, y está aumentando rápidamente en China.

Estas sociedades más antiguas se enfrentan a una reversión de los índices de dependencia decrecientes, ya que el crecimiento de los jubilados supera al de la fuerza laboral. En algunos casos, las propias fuerzas de trabajo, se estancan o incluso se caen. Este efecto se ha visto exacerbado en las economías occidentales por la generación del «baby boom», el aumento de la población tras la paz de posguerra, que llega a la jubilación. El «dividendo demográfico» que impulsó el crecimiento en la segunda mitad del siglo XX se está convirtiendo en un «declive demográfico» con algunas consecuencias macroeconómicas significativas.

Crece el crecimiento económico ya que la longevidad afecta a los ratios de dependencia

A medida que este declive demográfico surta efecto, el crecimiento económico debería disminuir. Los dos componentes clave del crecimiento potencial a largo plazo, la oferta de mano de obra y el crecimiento de la productividad, parecen estar afectados. Se espera que las fuerzas de trabajo se desaceleren modestamente sobre la OCDE en su conjunto (al 0,8% anual en esta década desde el 0,9%), mientras que varias economías, entre ellas Australia, Canadá, España y Bélgica verán una desaceleración superior al 0,5% en la década actual. Se proyecta que las siguientes décadas muestren un estancamiento de la fuerza laboral, con un incremento del 0,1% en la década de 2030, 0,0% en la década de 2040 y -0,1% en la década de 2050. Dentro de ese agregado, se proyecta que Japón, Alemania, Italia y España registrarán descensos.

La longevidad mitigará algo de este declive. El aumento de la esperanza de vida puede llevar a los individuos a elegir (o a los estados a obligar) a los trabajadores a trabajar más tiempo. La OCDE registra que la edad efectiva de jubilación ha aumentado dos años hasta los 65 años en las dos décadas hasta 2016, mientras que las tasas de participación entre los mayores de 65 años han aumentado considerablemente, en particular desde la crisis financiera. Sin embargo, el efecto neto en la fuerza laboral está dominado por la disminución de las tasas de fertilidad.

El crecimiento de la productividad también es probable que se vea afectado por el envejecimiento de las sociedades. Al igual que con muchos aspectos del crecimiento de la productividad, la teoría y la evidencia se mezclan en la perspectiva. Algunos factores sugieren que una fuerza laboral mayor podría ser menos productiva. Éstos incluyen:

• Históricamente, los trabajadores de mayor edad han sido menos rápidos de adoptar y adaptarse a las nuevas tecnologías y han sido más reacios a los riesgos.
• Los perfiles históricos sugieren un «pico productivo» hacia fines de la década de los 30, y la productividad se reducirá posteriormente.Esto crea «efecto de composición» de productividad a medida que la fuerza laboral envejece.
• La movilidad de los trabajadores parece disminuir con la edad, lo que reduce la asignación eficiente de empleos.

En algunas industrias, la disminución de la salud física también será un factor

Sin embargo, gran parte de esta evidencia se basa en tendencias históricas que pueden evolucionar. La edad promedio de los ganadores de los premios Nobel o los grandes inventores tecnológicos aumentó en ocho años durante el siglo pasado. Además, muchos trabajos ahora son profesiones de «cuello blanco» que ofrecen la posibilidad de una acumulación continua de experiencia que podría aumentar la productividad. Este es particularmente el caso si la escasez de mano de obra aumenta los salarios, lo que potencialmente aumenta los rendimientos de las ganancias educativas y aumenta el aprendizaje de por vida.

La perspectiva para la inversión también es importante. La profundización del capital podría surgir a medida que la fuerza laboral disminuye y eventualmente disminuye (aumento del capital por trabajador). Esto podría impulsar la productividad laboral. Pero la profundización del capital debería reducir el incentivo para invertir en el agregado. Dado que el gasto en investigación y desarrollo (I + D) históricamente es una proporción de la inversión total, la I + D podría disminuir, reduciendo las perspectivas de crecimiento de la productividad. La evidencia empírica es difícil de interpretar. Existe una clara evidencia de una disminución en el crecimiento de la productividad en Alemania, Japón, EE. UU. y Reino Unido en los últimos 10 años, donde las fuerzas laborales han envejecido. Sin embargo, es difícil determinar la causa de la desaceleración del crecimiento de la productividad a partir de los efectos posteriores a la crisis financiera, a través de la innovación tecnológica y estos efectos demográficos.

En EE. UU., la Oficina Nacional de Investigación Económica (NBER, por sus siglas en inglés) estimó las elasticidades del crecimiento basadas en datos a nivel estatal (incluidos seis estados de envejecimiento de la población y tres en declive absoluto). Sus estimaciones sugirieron que para un aumento del 10% en personas mayores de 60 años como proporción de la población total, la productividad laboral disminuyó en 3.7 ppt. Curiosamente, esto sugirió que el crecimiento de la productividad disminuyó en la distribución por edades en los estados afectados, lo que sugiere una complementariedad entre los trabajadores más jóvenes y mayores. El estudio también concluyó que esto reduciría el crecimiento del PIB per cápita en 5.5ppt.

Y menores tipos de interés …

Los efectos demográficos también han contribuido a una reducción general de las tasas neutrales, desde un pico en la década de 1980 hasta nuestros días. Esta reducción es consistente con la disminución en los tipos de mercado durante el mismo período. Es probable que las tasas neutrales se hayan visto afectadas por la disminución en el crecimiento de la tendencia y la productividad en los últimos años. Como argumentamos en nuestra evaluación de las tasas neutrales de EE. UU., las tasas de crecimiento potencial no son el único impulsor de las tasas neutrales. Sin embargo, la disminución que anticipamos, que refleja los efectos demográficos, debería continuar a largo plazo a pesar de la reversión esperada de algunos efectos posteriores a la crisis en el desapalancamiento y la demanda de activos seguros.

Los efectos demográficos también deberían influir en los tipos de interés a través de otros mecanismos. La profundización del capital reduciría la productividad marginal del capital, afectando directamente a su precio: los tipos de interés. En relación con esto, una desaceleración esperada en el crecimiento total de la inversión también debería reducir la demanda de capital, al igual que disminuir su precio. También hay cambios de comportamiento que deberían surgir de una sociedad que envejece. El ahorro debería aumentar a medida que los trabajadores, especialmente los baby boomers, se preparan para la jubilación. Para contrarrestar esto, la hipótesis del ciclo de vida sugiere que a medida que las personas llegan a la jubilación comienzan a «disiparse», es decir, reducen sus ahorros y aumentan el precio de los fondos disponibles. Argumentamos en el siguiente artículo, que la evidencia de desvanecimiento de la hipótesis del ciclo de vida es escasa y hasta ahora el efecto combinado es para un mayor ahorro, pero esto puede revertirse con el tiempo.

Varios estudios empíricos también confirman el caso teórico de que es probable que el envejecimiento de la población genere tipos de interés más bajos.

Las economías emergentes y desarrolladas divergentes convergerán a largo plazo

El aumento de la longevidad es un avance positivo que solo podemos esperar que continúe, a pesar de los signos de desvanecimiento en algunas economías avanzadas. Sin embargo, el impacto que tendrá el aumento de la longevidad en las economías individuales dependerá en gran medida de la etapa de esas economías por ahora. Es probable que la mayoría de las economías emergentes experimenten un aumento en la longevidad, junto con la disminución de las tasas de fertilidad, que debería proporcionar el mismo «dividendo demográfico» que impulsó a muchas economías avanzadas y respaldó a aquellas que hacen la transición de desarrollo a desarrollado.

Sin embargo, para muchas economías avanzadas (y algunas emergentes), esta tendencia ya está dando lugar a cambios macroeconómicos significativos. Es probable que el impacto neto global del aumento de la longevidad sea cada vez más evidente en las próximas décadas. Si bien el impacto de los mercados financieros, con un mayor enfoque en las tendencias del mercado desarrollado, ya es evidente como un contribuyente a tipos de interés más bajos. A más largo plazo, incluso aquellos mercados emergentes eventualmente enfrentarán el mismo resultado de estado estacionario al que los mercados desarrollados se están acercando actualmente.