BlackRock mantiene su convicción sobre la deuda ligada a la inflación

Los principales bancos centrales están subiendo los tipos en plena recesión para intentar que la inflación alcance sus objetivos. La inflación cayó en recesiones anteriores. Ahora, para llevar la inflación al objetivo es necesaria una gran recesión. Esperamos que una recesión ayude a enfriar la inflación, pero creemos que la Reserva Federal dejará de subir los tipos antes de que se agrave. Es probable que los datos de esta semana muestren que la inflación estadounidense se mantiene estable. Creemos que los precios del mercado están infravalorando la inflación persistente y aprovechamos la caída de la inflación esperada en marzo para aumentar nuestra sobreponderación.

En el pasado, los bonos del Estado ligados a la inflación se comportaban más como activos de riesgo, con un rendimiento inferior al de los bonos del Estado nominales en las recesiones económicas. La preocupación por la estabilidad de los bancos y la recesión provocó el regreso de este comportamiento el mes pasado. En nuestra opinión, este es el viejo manual. La inflación subyacente de EE.UU. no va camino de caer hasta el objetivo del 2% de la Reserva Federal, como esperan los mercados. Los datos de febrero sobre el gasto en consumo personal (PCE) así lo confirmaron. Esperamos que los datos del índice de precios al consumo (IPC) de esta semana hagan lo mismo. La bajada de los precios de la energía y la caída de la inflación de los bienes, al reorientarse el gasto de los consumidores hacia los servicios, provocaron inicialmente un descenso de la inflación subyacente del IPC (línea amarilla). Pero la inflación de los bienes ya está repuntando. La rigidez del mercado laboral, que está impulsando el crecimiento de los salarios y la inflación de los servicios, también está haciendo que la inflación subyacente se resista. Además, las perturbaciones de la oferta, como el sorprendente recorte de la producción de petróleo de la OPEP+, pueden provocar breves repuntes de la inflación general.

La Reserva Federal sigue subiendo los tipos para reducir la inflación hasta el objetivo, incluso cuando empiezan a aparecer grietas financieras. Creemos que la Reserva Federal dejará de subir los tipos cuando los daños sean más evidentes. Eso significa que no habrá hecho lo suficiente para crear la profunda recesión necesaria para alcanzar su objetivo de inflación, por lo que vivirá con una inflación por encima del objetivo. Las previsiones actualizadas de la Reserva Federal del mes pasado así lo indicaban, con una inflación medida por el índice PCE en torno al 3% a finales de año, incluso cuando la Reserva Federal espera que el crecimiento se estanque.

Nuevo manual en acción

La tasa de inflación implícita -o el precio que el mercado atribuye a la inflación futura- se redujo en marzo, ya que los mercados veían que la inflación caía al 2%, dadas las turbulencias bancarias y la proximidad de la recesión. Ya estábamos sobreponderados tácticamente en bonos ligados a la inflación. Aprovechamos la reevaluación para aumentar nuestra sobreponderación. En nuestra opinión, cualquier rendimiento por debajo de lo esperado de los bonos ligados a la inflación frente a los bonos nominales presenta oportunidades. Creemos que el hecho de que el mercado valore los repetidos recortes de tipos sugiere que los inversores subestiman la persistencia de la inflación y esperan que los bancos centrales acudan al rescate. Vemos una inflación rígida que impedirá recortes en 2023. La magnitud de nuestra sobreponderación táctica está ahora más cerca de nuestra sobreponderación a largo plazo desde una perspectiva estratégica de cinco años y más, ya que tendencias estructurales como el envejecimiento de la población, las tensiones geopolíticas y la transición energética mantienen la inflación al alza.

Somos neutrales en cuanto a los bonos del Estado vinculados a la inflación de la zona del euro y preferimos los homólogos estadounidenses. La razón: Es más probable que la inflación europea alcance el objetivo del 2% del Banco Central Europeo (BCE). No porque la inflación sea menos persistente, ya que para alcanzar el 2% será necesaria una recesión, al igual que en EE.UU. Pero, a diferencia de la Reserva Federal, creemos que el BCE seguirá adelante con las subidas de tipos para lograr el objetivo de inflación, independientemente del daño que ello suponga. Los consumidores parecen estar de acuerdo, ya que sus expectativas de inflación a tres años se acercan cada vez más al objetivo del BCE, según los datos de la encuesta de febrero del BCE. Pero en estos momentos, los precios de la inflación en la zona euro son incluso más altos que en EE.UU. y, por tanto, menos atractivos, en nuestra opinión.

Nuestra conclusión

Creemos que la inflación estadounidense se mantendrá por encima del objetivo de la Fed durante algún tiempo. Utilizamos nuestro nuevo libro de jugadas y aprovechamos la oportunidad para añadir una sobreponderación táctica a los bonos ligados a la inflación en marzo, una de nuestras opiniones de mayor convicción. Vemos tendencias estructurales que apoyan una mayor inflación, por lo que llevamos unos años sobreponderados estratégicamente. Nos gustan otros activos que ayudan a las carteras con una mayor inflación. Los activos de infraestructuras también tienen potencial para cubrir algunos de los efectos de la inflación. Seguimos infraponderando tácticamente las acciones de los mercados desarrollados y esperamos que los beneficios empresariales se vean sometidos a presiones, y la próxima temporada de resultados que comienza esta semana puede revelar tales daños. Preferimos las acciones de los mercados emergentes, que prevén mejor los daños económicos que esperamos.

Situación del mercado

Los índices bursátiles estadounidenses y europeos cerraron la semana prácticamente sin cambios, en vísperas de las vacaciones de Semana Santa. Los rendimientos del Tesoro estadounidense volvieron a subir después de que el informe de empleo de EE.UU. mostrara otro sólido aumento de las nóminas, y la tasa de desempleo volviera a caer cerca de su nivel más bajo en cinco décadas. El mercado volvió a descontar una posible subida de tipos de la Reserva Federal en mayo, pero sigue contemplando múltiples recortes de tipos a lo largo del año. No creemos que la Reserva Federal recorte los tipos de interés este año y preferimos los títulos del Estado a corto plazo como fuente de ingresos.

Esta semana, la atención se centrará en el IPC estadounidense. Es probable que demuestre que la inflación se mantiene estable y que no va camino de caer rápidamente hasta el objetivo del 2% fijado por la Reserva Federal. Creemos que el mercado está subestimando la persistencia de la inflación subyacente. Las ventas minoristas y la confianza de los consumidores estadounidenses podrían dar señales de hasta qué punto las subidas de tipos de la Reserva Federal están enfriando la actividad económica.