AXA IM: ¿Vienen los robots a hacer nuestro trabajo y a arruinar nuestras pensiones?

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Por Chris Iggo, director de inversiones y responsable de renta fija en AXA IM.

Tengo una visión distópica de los robots y de los ordenadores que toman decisiones de inversión y negocian acciones, bonos y monedas, mientras que las hordas de antiguos gestores de carteras, analistas y corredores vagan por las calles decrépitas de la ciudad y de Wall Street gritando sobre las pérdidas de ganancias y los diferenciales de oferta. Un poco dramático tal vez. Pero la industria se enfrenta a desafíos masivos de menores retornos y digitalización. Los gerentes activos están bajo la presión de las estrategias pasivas, mientras que la represión financiera ha reducido la oportunidad establecida para la generación de alfa.

Las cosas tienen que cambiar. Mi visión menos traumática del futuro es un nuevo tipo de alfa: uno que no promete demasiado, que incorpora inversiones responsables, que cobra tarifas más bajas que en el pasado pero que retiene el anclaje de carne y hueso a lo que es esencialmente una rama de las ciencias sociales. Es cierto, la gestión de activos necesita adoptar la tecnología más rápido de lo que lo ha estado haciendo, necesita industrializarse y ser más eficiente de lo que es actualmente. Pero la industria debe tener cuidado de no tirar al bebé el agua del baño. El activo puede prosperar si el pasivo es dominante y la gente siempre tendrá que hacer juicios sobre la toma de decisiones de otras personas.

La versión utópica del futuro es una en la que las personas inteligentes trabajan con máquinas inteligentes para ofrecer resultados de inversión inteligentes. Pero si los tipos y la volatilidad se mantienen bajos, lo que debe cambiar son las expectativas. La codicia no tiene lugar en el nuevo mundo valiente.

  • Desafíos: La industria de gestión de activos se enfrenta a profundos desafíos. Los bajos rendimientos de los mercados financieros en la era posterior a la crisis han contribuido a la disminución general de las comisiones para los gestores de activos. Los bajos rendimientos y la menor volatilidad han dificultado la generación de alfa tradicional a través de la selección de valores, la asignación de activos y las llamadas macro. Esto ha impulsado el aumento de las inversiones pasivas de menor coste. Al mismo tiempo, la digitalización y la aplicación de la inteligencia artificial y la ciencia de la información amenazan el rol tradicional del gestor de fondos. Existe un tema subyacente en el que las técnicas cuantitativas avanzadas pueden hacer un trabajo mejor y más barato de explotar las anomalías en los precios del mercado que un humano. Recientemente leí algunos argumentos que sugieren que la industria se está dirigiendo hacia una dominación de la inversión pasiva a tasas casi nulas. ¿Cómo puede la industria sobrevivir en su forma actual si ese es el caso?
  • El activo no desaparecerá por completo. Por supuesto, soy un defensor de la inversión activa. Creo firmemente que un enfoque pasivo puro puede llevar a una mala asignación de capital. Es un argumento bien entendido en el mercado de bonos donde los índices de bonos ponderados en el mercado atraen a los inversores a tomar riesgos pasivos que podrían no ser apropiados. El capital se asigna a los mayores deudores. En los últimos años, un enfoque pasivo en un índice de bonos del gobierno habría conducido a una exposición de mayor y más duración. En un índice de crédito, la calidad promedio ha disminuido debido al aumento en los bonos con calificación BBB en la combinación general de activos. Al mismo tiempo, los rendimientos han disminuido a medida que los rendimientos han bajado. En los mercados de renta variable, me cuesta ver cómo la valoración de una acción puede reflejar sus fundamentos si se le asigna capital solo por estar en un índice. Tal vez no lo entiendo, pero si toda la inversión de capital fuera pasiva, entonces no habría una influencia crítica en el precio de una acción a pesar de los cambios en su perfil de ganancias o su valoración. Supongo que no todas las estrategias pasivas son iguales y las asignaciones a los índices de crecimiento o valor podrían impactar en el rendimiento relativo de las acciones, pero “me molesta” pensar que podría haber un momento en que todo el capital de inversión en los mercados de valores fue asignado por Algoritmos que solo asignan dinero en base pro-rate.
  • Pero reduzca las expectativas y hágalo más barato. Sin embargo, al mismo tiempo, la administración activa ha sido decepcionante. Mi opinión sobre esto es que las expectativas son demasiado altas para empezar. Con raras excepciones, los registros de los inversores activos rara vez están a la altura de las expectativas. El desempeño de los fondos de retorno absoluto en los últimos años es un ejemplo. A los inversores se les ha vendido la noticia de que los fondos de rentabilidad absoluta y neutral del mercado podrían ofrecer rendimientos estables positivos en cualquier situación del mercado con una correlación muy baja con los mercados de acciones o los tipos de interés. La tendencia de los tipos de interés a cero y la reducción proporcional de los márgenes de riesgo en los mercados de bonos ofrece pocas oportunidades para explotar las ineficiencias del mercado en renta fija. Y, para ser honesto, el único gran tema macro de los últimos tres o cuatro años, el claro rendimiento superior de la economía estadounidense en relación con Europa, no ha sido explotado por los macro inversores en general.
  • Piense en el nuevo activo: El mundo del activo está cambiando. Mis colegas de nuestro equipo de juicios de equidad se han centrado en temas estructurales más amplios y en cómo impactarán en el rendimiento relativo de la equidad en los próximos años. Estos temas incluyen cosas como la “economía digital”, “envejecimiento y estilo de vida” y temas sobre algunos de los factores ambientales y sociales sobre que discutí la semana pasada. La inversión activa de capital ya no se trata de seleccionar las acciones correctas antes de los anuncios de ganancias, aunque claramente sigue siendo un aspecto importante del papel de un gestor de fondos de capital, sino de tratar de cosechar primas de riesgo a largo plazo que son impulsadas por cambios profundos en la economía global. En el mundo de los bonos, los lectores habituales reconocerán mi entusiasmo por tratar de explotar diferentes primas de riesgo en ingresos fijos: duración, inflación y riesgo de crédito. Estaba analizando el comportamiento del mercado crediticio europeo en abril y hubo un claro desempeño superior al de los bonos de mayor rendimiento. Al inclinar activamente la exposición crediticia, un gestor de cartera podría haber vencido fácilmente una estrategia pasiva. Siguiendo con el tema de la semana pasada, la ESG también será parte del nuevo alfa, ya que los factores no financieros permitirán a los gestores de fondos diferenciarse entre sí y de los seguidores de índices pasivos. La industrialización del procesamiento de back-office, el uso más eficiente de las plataformas de negociación y el uso más sensato de la investigación pueden ayudar a reducir la base de costes estructurales en la gestión de activos. Por supuesto, los vientos en contra regulatorios no han ayudado en los últimos años, pero esto solo sirve para acelerar los cambios que habrían ocurrido de todos modos.
  • Ciencia y economía: La industria está cambiando y respondiendo a los desafíos. Usted tiene más posibilidades de conseguir un trabajo en gestión de activos en estos días si tiene un título en ciencia de datos en lugar de un título en economía. Los analistas de inversiones responsables tienen más demanda que las personas que pueden entender un balance general y una cuenta de pérdidas y ganancias. Pero no existe el riesgo de que se pierdan las tesis de inversión en todo esto. El capital se asigna sobre la base de los mejores rendimientos ajustados por riesgo anticipados. Esto significa necesariamente que el conocimiento y el instinto humanos deben seguir jugando un papel instintivamente. ¿Cómo interpretaría un científico de datos la conferencia de prensa de Jay Powell después de la reunión del FOMC de esta semana? ¿Cómo respondería una cartera pasiva a las mejoras en los datos macroeconómicos chinos recientes? Mientras las decisiones a nivel de políticas (bancos centrales), corporativos (gerentes) y consumidores sean tomadas por personas reales, siempre habrá espacio para que otras personas reales puedan emitir juicios sobre lo que significan esas decisiones.
  • Combinando lo nuevo y lo viejo: En cualquier caso, el nuevo mundo de la gestión de activos no está al alcance de todos. Es costoso desde el inicio dada la inversión necesaria en el personal adecuado, la potencia de cómputo y la administración de datos. La mayoría de los gestores de activos, sin duda los de escala, tienen negocios, clientes y estrategias heredados que no pueden ser eliminados porque entregan la mayor parte de los activos bajo administración e ingresos. Las nuevas estrategias serán importantes. Estoy particularmente interesado en cómo se pueden usar juntas las técnicas fundamentales y cuantitativas, un tema conocido como “cuantitativos”. De hecho, los dos enfoques siempre se han utilizado juntos, pero cuanto más sofisticada se vuelve la ciencia de los datos, más generalizada es la combinación de puntos de vista fundamentales con una investigación de gran alcance u otros métodos cuantitativos. Esto será importante para una mayor incorporación de la ESG en la gestión de inversiones general. Las técnicas de inversión de juicio activo pueden establecer el perfil de riesgo general de las carteras o las estrategias de asignación de activos, mientras que las técnicas cuantitativas pueden emplearse mejor para encontrar los valores correctos y asignar el riesgo en consecuencia.
  • Por ahora, la Reserva Federal tiene el control: Ya es suficiente con la ponderación general. Esta semana tuvimos a la Reserva Federal (Fed) reiterando que mantendrá los tipos de interés en suspenso por algún tiempo. Sin embargo, el señor Powell no proporcionó nada nuevo para los osos económicos. La economía de los Estados Unidos está bien y la reciente disminución de la inflación se considera temporal. Habré terminado de escribir este artículo cuando se publique el informe de empleo de abril, pero sobre la base de otros datos recientes del mercado laboral es probable que confirme que el crecimiento del empleo sigue siendo fuerte en los EE. UU. Los bancos centrales en otros lugares, especialmente en el Reino Unido, Canadá y Suecia, también han reiterado la política monetaria en suspenso. Para los inversores en bonos, eso significa que la duración sigue siendo una prima de riesgo atractiva, incluso si las curvas de rendimiento planas significan que no es tanto el margen para que los rendimientos más largos bajen. En los EE. UU., serán unos meses interesantes si los datos continúan mostrando una tasa de crecimiento del 2.5%, la inflación está retrocediendo un poco debido al alza en los precios del petróleo, un crecimiento salarial más sólido y el paso de algunos factores de transición que han deprimido la inflación en Estados Unidos en los meses recientes. La batalla de voluntades entre el presidente Trump y la Fed también es probable que se vuelva más entretenida cuanto más nos acerquemos a las elecciones. La Reserva Federal no es infalible, pero frente a lo que ve que está sucediendo en la economía de los Estados Unidos hoy, creo que está haciendo lo correcto al mantener sus opciones abiertas.

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