AllianceBernstein: ¿Cómo reconocer el potencial de alfa en las carteras de renta variable activa?

Por Joshua Lisser, head of Index and Derivative Solutions; y Geoff Tomlinson, portfolio manager de Index and Derivative Solutions. AllianceBernstein

Perseguir el rendimiento desviándose de un índice de referencia ha sido durante mucho tiempo el sello distintivo de los gestores activos. Pero puede que sea el momento de replanteárselo. Nuestra investigación sugiere que los inversores que asignan capital a la renta variable principal deberían considerar renovar los criterios que utilizan para identificar a los gestores de carteras que puedan superar consistentemente a sus índices de referencia.

Los gestores activos de renta variable siguen enfrentándose al escrutinio. En mercados concentrados, se ha vuelto cada vez más difícil obtener una rentabilidad superior porque las carteras que se desvían demasiado de las ponderaciones del índice en las megacapitalizaciones de EE. UU. pagan una fuerte penalización en su rentabilidad. Las matemáticas del riesgo del índice de referencia han planteado grandes obstáculos para que los selectores de acciones generen alfa, o excesos de rentabilidad ajustados al riesgo frente a un índice. Las volátiles rotaciones de estilo han creado obstáculos adicionales para obtener rentabilidades fiables.

El cambio a la gestión pasiva es la solución popular. Pero a pesar de los beneficios de las carteras pasivas, creemos que las estrategias activas aún tienen un papel que desempeñar en las asignaciones de renta variable. El reto actual es identificar gestores que posean verdaderas ventajas activas y puedan ayudar a los inversores que buscan patrones de rentabilidad más equilibrados en entornos cambiantes.

Un alto error de seguimiento es una pista falsa

Para ello, el primer paso es examinar de manera crítica las medidas clásicas de la inversión activa. El error de seguimiento (TE) es el primero, ya que se considera ampliamente como un distintivo del esfuerzo de la inversión activa. Después de todo, el TE es quizás la forma más fácil de evaluar si un gestor activo realmente está haciendo su trabajo al trabajar arduamente en nombre de los clientes para invertir de manera independiente a un índice de referencia.

Técnicamente definido como la desviación estándar del exceso de rendimiento, el TE mide el rendimiento activo de una cartera menos el rendimiento de su índice de referencia. En otras palabras, responde a la pregunta: «¿Qué tan de cerca sigue este fondo a su índice de referencia?»

La respuesta a esa pregunta es importante, porque los propietarios de activos no quieren pagar comisiones de gestión activa por una cartera que se ciñe al índice de referencia (como hacen muchas). Sin embargo, aunque un TE alto teóricamente crea la oportunidad de un rendimiento superior, no dice nada sobre la habilidad del gestor de la cartera.

Un ejercicio de selección de gestores activos

De hecho, nuestra investigación muestra que los gestores de bajo riesgo relativo generaron excesos de rentabilidad más consistentes. A partir de 2013, clasificamos a los gestores según su TE y analizamos su rentabilidad relativa a tres años vista. Repetimos este proceso hasta 2024 para capturar 12 años de rendimientos. Luego, seleccionamos aleatoriamente gestores de renta variable core dentro de diferentes quintiles de TE, repitiendo el proceso 100 veces. En el quintil más bajo de TE, el 68 % de los gestores obtuvieron un rendimiento superior (Gráfico). Por el contrario, solo el 9 % de los gestores del quintil más alto de TE superaron a sus índices de referencia. Si bien eso no significa que todos los gestores con un TE alto carezcan de habilidades, sí significa que los inversores no deberían poner demasiado énfasis en el TE al elegir a un gestor.

¿Qué hay del rendimiento pasado? Todo inversor está familiarizado con el descargo de responsabilidad “el rendimiento pasado no garantiza resultados futuros”. Y, sin embargo, el rendimiento pasado suele ser lo primero que miran los propietarios de activos al evaluar una cartera y, a menudo, tiene una influencia desproporcionada en las decisiones de asignación.

Es perfectamente humano ver los sólidos rendimientos pasados como evidencia de habilidad, pero también es un error de comportamiento perfectamente humano. Realizamos el mismo ejercicio anterior, esta vez analizando cómo se desempeñó el quintil de mejor rendimiento de los gestores de renta variable principal durante el período de 12 años. Descubrimos que solo una quinta parte volvió a obtener un rendimiento superior, un resultado poco inspirador (Gráfico).

El ratio de información es mucho más informativo

Entonces, ¿cuál es el mejor indicador de habilidad? El ratio de información (IR) mide el exceso de rentabilidad que genera una cartera en relación con el error de seguimiento. En pocas palabras, el IR indica lo eficiente que ha sido un gestor activo al asumir riesgos. Nuestra investigación lo confirma. Encontramos que el 70 % de los gestores activos seleccionados al azar con IR más altos superaron a sus índices de referencia durante el siguiente período de tres años.

Por supuesto, al elegir un gestor activo, mucho depende de la tolerancia al riesgo. Los inversores que tienen una mayor tolerancia a la volatilidad y buscan un potencial de alfa de mayor octanaje podrían inclinarse por carteras activas basadas en el estilo. Estas estrategias pueden generar resultados sólidos a lo largo del tiempo, pero a menudo con altibajos en el rendimiento relativo en el camino. Alternativamente, aquellos con una menor tolerancia al riesgo pueden buscar estrategias que se enfoquen en el riesgo absoluto y, como resultado, en el ratio de Sharpe, que mide el rendimiento ajustado al riesgo de una cartera frente a un activo libre de riesgo.

Escribir una receta para rendimientos más confiables

Sin embargo, para los inversores con menor tolerancia al riesgo que desean un alfa más consistente de una asignación principal, creemos que la investigación proporciona una dirección clara hacia gestores con menor TE y un alto IR.

Existen diferentes formas de captar un potencial de rentabilidad consistente. Creemos que la clave es combinar una amplia investigación fundamental con herramientas cuantitativas. Los analistas fundamentales expertos son excelentes para identificar valores infravalorados que pueden tener un rendimiento superior con el tiempo. Y los controles cuantitativos ayudan a gestionar el riesgo de la cartera y a neutralizar los sesgos factoriales. Cuando se implementa en un proceso disciplinado, este tipo de cartera puede generar un alfa moderado pero confiable con el tiempo.

Convertir decisiones activas en resultados fiables

No todo el riesgo activo es igual, y no todos los inversores buscan el mismo resultado. Las estrategias de alto TE pueden desempeñar un papel importante para aquellos que buscan un alfa diferenciado y basado en el estilo.

Pero para los inversores que dependen de las asignaciones centrales de renta variable para obtener patrones más estables de exceso de rentabilidad, la evidencia apunta en una dirección diferente. La habilidad tiene menos que ver con cuánto se aleja una cartera de su índice de referencia, y más con la consistencia con la que las decisiones activas se traducen en resultados. Esto otorga un gran valor a los enfoques repetibles que combinan profundos conocimientos fundamentales con una gestión disciplinada del riesgo y que están diseñados no solo para asumir riesgo, sino para utilizarlo de manera más eficiente.