Robeco: «Los mercados necesitan un catalizador para volver a subir»

Por el equipo de estrategia global macro de la gestora Robeco, dirigido por Peter van der Welle

Los mercados de renta variable experimentaron una venta masiva en septiembre, tras el repunte encabezado por los gigantes tecnológicos, lo que hizo que los gestores multiactivos de Robeco mantuvieran el enfoque más precavido y más neutral que adoptaron en agosto.

“Si bien la actividad real global todavía se sitúa muy por debajo de sus niveles anteriores al Covid-19, los mercados financieros ya han cerrado el círculo”, anuncia Van der Welle, estratega del equipo multiactivos. “Tras experimentar el repunte post recesión más pronunciado que se ha registrado desde la década de 1930, parece que a las bolsas empezó a faltarles combustible en septiembre.”

“En el segmento de mayor riesgo del mercado de renta fija, los diferenciales ya se habían reducido hasta niveles que normalmente tardan años en alcanzarse tras el punto álgido de una recesión. Gracias a las masivas medidas de mitigación de la crisis adoptadas por los bancos centrales y los gobiernos, las primas de riesgo se contrajeron mucho más rápido que en anteriores episodios de repunte post recesión.»

“En esta coyuntura, los inversores se enfrentan a varios riesgos a corto plazo que podrían hacer descarrilar la recuperación actual tanto de la economía como de los precios de los activos”.

Entre estos riesgos destacan sobre todo las elecciones presidenciales en Estados Unidos, cada vez más disputadas y para las que falta menos de un mes, que además se han visto todavía más enturbiadas por el positivo en coronavirus del presidente Trump, según Van der Welle.

Trump vs. Biden

“Es evidente que el riesgo de las elecciones en Estados Unidos se ha convertido en un factor muy decisivo para los inversores, junto con la pandemia de Covid-19”, afirma. “Las mediciones de volatilidad, como el índice VIX, muestran la preocupación del mercado por las consecuencias del resultado de los comicios presidenciales estadounidenses del 3 de noviembre.”

“En primer lugar, no existen precedentes de una situación en la que el presidente estadounidense en ejercicio se muestre tan poco dispuesto a ofrecer garantías de un relevo pacífico del poder, llegando a afirmar que todo resultado electoral que no sea una victoria de Donald Trump estaría amañado.”

“Esto aumenta las probabilidades de que las elecciones estén muy disputadas. Otra fuente de incertidumbre es el positivo de Trump en Covid-19, ya que suscita más preguntas que respuestas en el mercado”.

“En segundo lugar, los mercados esperaban que las negociaciones entre Demócratas y Republicanos sobre el cuarto paquete de medidas presupuestarias de estímulo pudieran prosperar una vez que el Congreso volviera a reunirse tras el receso estival. La lógica de la situación dictaba que ambos partidos tenían grandes incentivos para llegar a un acuerdo sobre estas medidas, para apaciguar a sus votantes antes de los comicios generales. En cambio, se produjo un estancamiento.”

La subida del mes pasado en el extremo a corto de la curva de futuros del VIX refleja la inquietud del mercado sobre la falta de claridad de los posibles resultados electorales estadounidenses. Fuente: Refinitiv DataStream, Robeco 

La actitud ha empeorado

Van der Welle explica que la actitud bipartidista en el Congreso estadounidense ha empeorado tras el fallecimiento de la juez liberal del Tribunal Supremo Ruth Bader Ginsburg. El presidente Trump desoyó las peticiones de dejar que fuera el ganador de las elecciones presidenciales quien eligiera a su sucesor, nombrando en su lugar a la magistrada conservadora Amy Coney Barrett.

“Esto ha puesto más alto el listón para alcanzar un acuerdo bipartito en el Senado estadounidense sobre las futuras medidas financieras de estímulo destinadas a paliar los efectos económicos de las medidas de contención del coronavirus”, aclara Van der Welle.

“Ni siquiera la reciente petición de un mayor apoyo presupuestario formulada por el presidente de la Fed, Jay Powell, ha logrado instigar en el Congreso el sentido de urgencia necesario para evitar que se llegue a un abismo fiscal, de forma que se está abriendo una brecha temporal entre la mitigación más inmediata de la crisis y el inicio de una recuperación autosostenible”.

Los efectos de las medidas de estímulo se están diluyendo

Al mismo tiempo, la capacidad de los bancos centrales para sostener los mercados con multimillonarias medidas de estímulo está decayendo, advierte Van der Welle.

“El exceso de liquidez sigue siendo abundante, pero ya no está aumentando, sino que ha alcanzado una meseta”, afirma. “Fue el impulso generado por la amplia liquidez la que alimentó la expansión de los múltiplos precio/beneficio, haciendo subir las cotizaciones”.

“Por ello, la atención de los inversores se está centrando cada vez más en la capacidad subyacente de crecimiento de los beneficios y, por consiguiente, en los riesgos potenciales para la continuidad de la recuperación económica.”

“Teniendo en cuenta estos riesgos a corto plazo, resulta tentador reducir aún más el riesgo. Las probabilidades implícitas en el mercado de opciones, tanto sobre el S&P 500 como sobre el mercado de crédito high yield, muestran un claro sesgo a la baja de los riesgos para los próximos tres meses.”

La segunda ola ya está aquí

Por otra parte, tenemos la continuada influencia del aumento de los contagios de coronavirus como consecuencia de la flexibilización de las restricciones, lo que puede dar lugar a nuevos confinamientos, económicamente perjudiciales.

“En nuestra opinión, el resurgimiento del Covid-19 en las economías avanzadas resulta preocupante, pero consideramos que reviste un riesgo mucho menor que en la primera oleada”, aclara Van der Welle. “Mejor seguimiento, mejores pruebas y mejores tratamientos conllevan menos hospitalizaciones y menores tasas de letalidad, lo que reduce las probabilidades de que se lleven a cabo nuevos confinamientos generales.”

“Ha existido una clara correlación negativa entre el número de fallecidos y el impacto económico de las medidas de contención en el segundo trimestre de 2020. Si las tasas de mortalidad de la segunda ola siguen siendo bajas, cabe esperar también una menor incidencia sobre el impulso económico. Además, cada vez estamos más cerca de que se anuncie la síntesis de una vacuna funcional que pueda producirse y distribuirse a escala mundial.”

La cautela está justificada

En resumen, es pronto aún para volver a apostar decididamente por la renta variable o por las partes de los mercados de renta fija con mayor rentabilidad, según Van der Welle.

“Nuestra previsión principal sigue siendo que la economía mundial seguirá mejorando, a pesar de que se hayan cosechado ya los beneficios más inmediatos”, afirma. “Esperamos que los niveles de actividad sigan subiendo, aunque a un ritmo más lento, y que las condiciones monetarias continúen siendo extremadamente flexibles, ante la firme voluntad de los bancos centrales de actuar cuando sea necesario.”

“Sin embargo, todavía sigue habiendo motivos para ser cautelosos, ya que la naturaleza de los riesgos a corto plazo es importante. En un mercado que se limita a funcionar con lo básico, las perspectivas a corto plazo están muy poco claras. Las consecuencias del resultado electoral en Estados Unidos podrían ser un riesgo del tipo ’es la cola la que menea al perro, y no al contrario’. Vamos a esperar a ver puntos de entrada más atractivos para avanzar más nuestra posición en la curva de riesgo.”