La visión de BNY Mellon sobre ‘Macro y oportunidades de inversión’

BNY Mellon IM considera que hay 3 factores que tienen una importancia crucial:

1. Impacto de la crisis bancaria.
2. Persistencia de la inflación.
3. Efectos de esos dos factores en los tipos de interés y los precios de los activos.

Escenario 1 – Contracción del crédito (50% de probabilidad)

• Aún no se conoce el auténtico impacto de la restricción monetaria, pero puede que se aprueben una o dos subidas de tipos más.
• La crisis bancaria en Estados Unidos y Europa provoca una significativa contracción del crédito.
• Estados Unidos entra en recesión en la segunda mitad de 2023; Europa y Reino Unido lo hacen incluso antes.
• El mercado laboral se relaja rápidamente.
• Los efectos positivos de la reapertura de China son efímeros.

Escenario 2 – Aterrizaje retrasado (30% de probabilidad)

• Los principales bancos centrales pausan las subidas de tipos de forma prematura, a pesar de que los mercados de trabajo siguen muy tensionados y el crecimiento salarial se reacelera.
• En general, la reapertura de China es inflacionaria para los bienes básicos.
• Algunos grandes bancos centrales se ven obligados a subir aún más sus tipos de interés y Estados Unidos entra en recesión en la segunda mitad de 2024.

Escenario 3 – Aterrizaje suave (20% de probabilidad)

• La inflación se modera sin necesidad de mucha más restricción monetaria.
• El tipo director estadounidense toca techo en el 5%.
• El mercado laboral se ajusta mediante un cambio benigno en la curva de Beveridge por el que la fuerte desaceleración del crecimiento salarial viene acompañada de la pérdida de pocos puestos de trabajo.
• La reapertura de China tiene consecuencias positivas y, en general, es desinflacionaria para los bienes básicos.

Aunque nuestra previsión contempla que la bolsa estadounidense experimente cierto momentum a corto plazo, impulsada en parte por nuestro segundo escenario (aterrizaje retrasado), nuestras perspectivas para la economía estadounidense son más bien pesimistas, lo que explica que la tendencia mediana para la renta variable americana sea algo inferior a lo que descuenta el mercado durante la mayor parte del periodo que cubre nuestra previsión. Creemos que hay un 60% de probabilidad de que el S&P 500 termine el año por debajo de los 4000 puntos. Como la periferia europea se resentiría tanto en el escenario 1 (contracción del crédito) como en el escenario 2 (aterrizaje retrasado), con una probabilidad conjunta del 80%, le asignamos un mayor riesgo bajista el Euro Stoxx 50 que al S&P 500. Tanto el crédito grado de inversión como el high yield parecen descontar un escenario de aterrizaje suave, al que nosotros solo le asignamos una probabilidad del 20%, y anticipan cierta restricción del crédito.

En cuanto al dólar estadounidense, vemos más probable que se aprecie durante el resto del año, en vez de depreciarse. Esta visión responde, en parte, a la posibilidad de que la Reserva Federal tenga que subir tipos de forma más agresiva que otros bancos centrales, sobre todo en nuestro segundo escenario (aterrizaje retrasado), pero también a la probabilidad de que los activos en dólares actúen como activo refugio en nuestros dos escenarios bajistas.

Implicaciones para la inversión

Si nos centramos en las implicaciones relativas para las distintas clases de activo en términos de rentabilidad-riesgo, a corto plazo nos decantamos por la renta fija frente a la renta variable. Por suerte, el conjunto de oportunidades en renta fija es, posiblemente, el más atractivo de las últimas décadas. Y aunque la compensación por el riesgo de duración sigue siendo baja (muchas curvas de tipos están invertidas), no nos parece buena idea intentar «adelantarse» al próximo gran movimiento de la curva de tipos.

Los mercados pueden moverse de forma brusca e inesperada, como ocurrió en marzo con la crisis bancaria. Estar preparados significa empezar a ampliar la duración antes, mejor que después. Nuestro posicionamiento defensivo y ágil se traduce, específicamente, en nuestra preferencia por equivalentes de efectivo y bonos soberanos que ahora mismo ofrecen rendimientos interesantes.

Nuestras previsiones más recientes nos llevan a ser más prudentes en crédito, ante la posibilidad de que los diferenciales se amplíen sustancialmente durante una recesión. Para gestionar con éxito el riesgo de crédito, será necesario apostar por la calidad y seleccionar títulos de forma activa. Seguimos prefiriendo el segmento grado de inversión al high yield. En renta variable, hemos cambiado nuestro sesgo geográfico y ahora mostramos cierta preferencia por los mercados emergentes frente a Estados Unidos. En cualquier caso, continuamos infraponderados en la clase de activo, dada su mayor sensibilidad a la ralentización del crecimiento. En cuanto a la exposición a mercados desarrollados, seguimos decantándonos por Estados Unidos frente a otras regiones, principalmente Europa.

A nivel global, hay pocas historias de crecimiento y la recuperación de China es una de ellas. Creemos que las acciones de mercados emergentes, y sobre todo de China, se beneficiarán de la reapertura del gigante asiático, lo que potencia el atractivo relativo de la exposición a emergentes en el ámbito de la renta variable global. No obstante, habrá que seleccionar país por país y la clase de activo podría resentirse si el dólar continuase apreciándose.