El rol de los activos privados en un panorama de inversión en transformación
Por el equipo de Lombard Odier
Enfrentamos un panorama de inversión en constante cambio. Muchos gobiernos alrededor del mundo ya no se centran en los beneficios de la cooperación global. Cada vez más, los países comercian e invierten con sus «amigos» evitando a sus competidores, lo que presenta riesgos no solo para las cadenas de suministro y la economía real, sino también para los activos financieros globales.
Aunque esperamos que las tendencias deflacionarias continúen este año, la fragmentación del comercio y las cadenas de suministro globales, junto con un mayor apetito por la generosidad fiscal, pueden contribuir a un aumento estructural en la inflación promedio y la volatilidad inflacionaria en los próximos años. Esto implica probablemente tasas de interés neutras más altas. Estos elementos sustentaron nuestra revisión hecha en diciembre de 2023 de los escenarios de mercado de capitales a 10 años.
Estos escenarios actualizados tienen implicaciones en las expectativas de rendimiento de las inversiones. Esta actualización nos ha llevado a modificar nuestra asignación estratégica de activos. Algunos ajustes incluyen una arquitectura de cartera global más imple, un enfoque en tenencias fundamentales, un aumento de la presencia de renta fija en ciertos perfiles de cartera y una inclinación hacia la calidad en todas las clases de activos. Los activos de renta fija vuelven a ser un impulsor de los rendimientos de la cartera, en contraposición a su papel histórico como fuente de riesgo en los últimos años.
Ante un panorama de mayor riesgo en las oportunidades de inversión globales, nuestra nueva asignación estratégica de activos refleja un sesgo más pronunciado hacia el mercado doméstico en las asignaciones de capital. La correlación entre acciones y bonos también puede tardar más de lo habitual en normalizarse, destacando la necesidad de exposiciones complementarias en la cartera que aporten fuentes de diversificación.
La transición de una mayor globalización hacia una mayor competencia estratégica es solo uno de los muchos cambios importantes que están teniendo lugar. La necesidad de acelerar la transición energética presenta un conjunto propio de riesgos y oportunidades, muchos de los cuales anticipamos que se materializarán en los mercados privados. Además, las tecnologías transformadoras están tomando protagonismo, con avances en inteligencia artificial generativa (IA) que impulsan nuevos flujos de inversión.
En un mundo fragmentado, una postura potencialmente más estricta sobre la inmigración podría agravar las limitaciones en la oferta de mano de obra y aumentar el atractivo de las tecnologías de inteligencia artificial (IA) como medio para aumentar la productividad y controlar los costos laborales. Podríamos esperar un aumento de la inversión pública y privada en IA y digitalización, tanto en términos de capital como de infraestructura.
Estamos observando cómo todos estos factores adquieren un papel más destacado en las carteras de activos alternativos. Para aquellos inversores capaces de comprometer capital a largo plazo y tolerar la falta de liquidez, una exposición diversificada a diversos activos privados puede ampliar el conjunto de oportunidades de inversión y mejorar los rendimientos generales de la cartera. A continuación, resumimos nuestras opiniones clave sobre esta clase de activos, poniendo especial énfasis en el capital privado, evaluando sus riesgos y explorando cómo puede contribuir a optimizar los resultados de la cartera.
La adopción de un enfoque de ‘patrimonio total’
Los activos privados constituyen una parte esencial de nuestra estrategia de asignación de activos para inversores con el horizonte temporal y la tolerancia al riesgo adecuados. Pueden desempeñar un papel crucial en la diversificación de las carteras frente a los activos cotizados en bolsa a lo largo de todo el ciclo económico. Aunque el capital privado representa dos tercios de todos los activos privados, las diversas motivaciones y dinámicas resultantes de la deuda privada, la infraestructura y el sector inmobiliario brindan oportunidades adicionales.
Inversores profesionales, desde fondos universitarios hasta fondos de pensiones, presentan asignaciones significativas a activos privados (ver gráfico 1). Según una encuesta de KKR, se espera que los family offices destinen el 52% de sus carteras a activos alternativos en 2024, con énfasis en inversiones en crédito privado, infraestructura y capital privado. La accesibilidad de los activos privados para inversores privados también ha mejorado.
Incorporar activos privados puede contribuir a mejorar la calidad y solidez de las carteras. Nuestros modelos indican que la incorporación de capital privado habría mejorado el perfil de rendimiento de las carteras diversificadas con el tiempo en comparación con aquellas sin capital privado (ver gráfico 2). Sin embargo, esto conlleva el coste de una menor liquidez en la cartera general.
La incorporación de activos privados puede contribuir a mejorar la calidad y solidez de las carteras. Nuestra modelización muestra que la inclusión de capital privado habría mejorado el perfil de rentabilidad de las carteras diversificadas a lo largo del tiempo en comparación con las que no incluyen capital privado (véase el gráfico 2). Sin embargo, ello se produce a costa de una menor liquidez de la cartera global.
Una captación anticipada del crecimiento
El capital privado puede ampliar el conjunto de oportunidades de inversión para los inversores cualificados. En comparación con hace veinte años, ahora las empresas permanecen privadas durante más tiempo. Amazon y Google solo tardaron tres y seis años en cotizar en bolsa, respectivamente, mientras que Uber lo hizo después de 10 años y con una capitalización bursátil mucho mayor. Gran parte del valor de los «unicornios» de reciente creación, o empresas de nueva creación valoradas en más de 1.000 millones de dólares, en las primeras fases de sus innovaciones, sólo puede captarse antes de que coticen en bolsa. La observación inversa es que el conjunto de oportunidades en los mercados cotizados se ha reducido desde la década de 1970. El número total de empresas cotizadas en EEUU descendió de 8.000 a 4.600 entre 1996 y 2022.
A medida que disminuyen las salidas a Bolsa y aumentan las exclusiones, el número de firmas cotizadas se ha reducido, provocando una concentración en la creación de riqueza en los mercados públicos. Las empresas líderes, principalmente en el sector tecnológico, han aprovechado sus ventajas competitivas para capturar una parte desproporcionada de la creación de valor y la capitalización de mercado.
El capital privado ha superado a la renta variable
Para obtener una imagen equilibrada, el rendimiento de capital privado debe evaluarse a través de múltiples perspectivas, que incluyen tasas internas de retorno1, múltiplos de inversión y una comparación con los mercados públicos. Según los datos de Cambridge Associates, los fondos de capital privado han alcanzado una tasa de retorno interno (IRR, por sus siglas en inglés) promedio de alrededor del 16% desde 1985. Por supuesto, las IRR solo cuentan parte de la historia. Cuantas más dificultades tengan los gestores para desplegar el capital que han recaudado (o ‘pólvora seca’, que actualmente está elevada, como se ve en el gráfico 5), menos significativa es la IRR, ya que solo muestra el rendimiento del capital invertido.
Para resolver el problema, la evaluación del rendimiento del capital privado, en comparación con los mercados públicos, a menudo se realiza utilizando la metodología de benchmarking del equivalente de mercado público (PME). Esta metodología busca proporcionar un marco consistente para la comparación, alineando la sincronización y magnitud de los flujos de efectivo del capital privado con inversiones equivalentes en el mercado público. Este enfoque capacita a los inversores para juzgar el rendimiento relativo de sus inversiones en capital privado. Según las estimaciones de Cambridge Associates, el valor añadido promedio por el capital privado desde 1985 ha sido del 3.8%.
La brecha de rendimiento entre los mercados privados y públicos varía a lo largo del tiempo. En 2020, se observó un sólido rendimiento superior en el ámbito del capital privado, ya que algunas empresas de tecnología sanitaria se beneficiaron considerablemente de la crisis de la Covid. Por el contrario, con valoraciones a la baja y poco capital distribuido en 2023, algunas áreas del capital privado tuvieron un rendimiento inferior a los mercados públicos. Aquí observamos algunas señales tentativas de recuperación. El valor de las transacciones a nivel global aumentó un 58% en el cuarto trimestre de 2023 en comparación con los tres meses anteriores, según el proveedor de datos Preqin. Mientras tanto, los gestores de capital privado informan de un flujo de transacciones más alentador y un conjunto de oportunidades relativamente fuerte.
Con el notable aumento en el costo de la deuda, los inversores a menudo cuestionan la capacidad del capital privado para generar valor. Sin embargo, hemos presenciado un cambio desde la ingeniería financiera hacia la mejora operativa en el ámbito del capital privado, especialmente después de la crisis financiera global. Este cambio representa una evolución significativa en el enfoque de la industria para lograr rendimientos.
La selección de gestores es fundamental
Este ciclo económico está generando nuevas oportunidades para la creación de valor en el ámbito del capital privado. Anticipamos que el entorno de tipos de interés a largo plazo favorecerá a los gestores de fondos más sólidos, aquellos que trabajan activamente en transformar sus activos. Damos preferencia a los gestores de capital privado con una sólida experiencia en la industria, capacidades operativas escalables y acceso a una extensa red de asesores y expertos. En lugar de depender del acceso al endeudamiento o de posibles expansiones en las valoraciones, las inversiones exitosas ahora requieren mejoras estratégicas y operativas, así como un crecimiento de beneficios concretos. Esto refuerza la importancia de una cuidadosa selección de gestores de fondos. La dispersión de rendimiento en el ámbito del capital privado es significativamente más amplia que en otras clases de activos. Según datos de Preqin, la diferencia entre los fondos del primer cuartil y los del cuartil inferior fue de 17 puntos porcentuales para el período de 1986 a 2021.
La investigación académica también ha proporcionado evidencia de la persistencia del rendimiento entre los gestores de fondos de capital privado, especialmente en el capital de riesgo y entre los fondos de mejor desempeño. Los datos muestran una tendencia de los equipos que han tenido un buen rendimiento en el pasado a seguir haciéndolo bien en fondos posteriores.
Las inversiones en activos privados, por supuesto, conllevan riesgos: pérdida de liquidez (el capital puede estar «bloqueado» hasta por 10 años, requiriendo un horizonte de inversión a largo plazo) y el riesgo de pérdida de capital potencial. La selección diligente de gestores y el acceso a los fondos de mejor rendimiento son importantes.
En general, creemos que un enfoque disciplinado, selectivo y gradual para invertir en activos privados es fundamental, al igual que una diversificación adecuada en todas las subclases de activos, para beneficiarse de sus diferentes características a lo largo del ciclo económico.
