Edmond de Rothschild: «Los mercados se encarecen en su totalidad»

Por Benjamin Melman, CIO de Edmond de Rothschild AM

Los bancos centrales siguen sujetando con fuerza los bonos soberanos – incluso la parte larga de la curva sólo fluctúa un poco con noticias que, en condiciones normales, causarían grandes cambios. Pero su influencia va mucho más allá de la rentabilidad de la deuda soberana. Si bien es cierto que las agencias de calificación han estado reduciendo sus expectativas de impagos, la medida en la que los spreads de los bonos corporativos y de los países emergentes se han estrechado se debe a las inyecciones de liquidez masivas por parte de los bancos centrales.

Todo tiene un precio

Los mercados de renta variable se han unido a la fiesta. El Nasdaq 100 ha ganado más del +30% en lo que va de año y su repunte desde los mínimos de marzo ha sido parabólico. Desde principios del 2019 se ha duplicado. Es cierto que, a diferencia de la burbuja de finales de los años 90, las acciones tecnológicas han cumplido con las expectativas, todo tiene un precio.

No hay duda de que en términos relativos la tecnología ha sido la gran ganadora de la crisis del Covid-19. Sin embargo, no está tan claro que esto sea así en términos absolutos. De manera que, cuando las empresas empiecen a preparar sus presupuestos para 2021, después de un año particularmente difícil, será interesante ver lo que realmente pretenden invertir en tecnología, especialmente si se compara con las grandes esperanzas que impulsan las valoraciones actuales.

Por supuesto, otros mercados como los de Europa o países emergentes, no han vivido nada parecido. Sin embargo, dadas las ponderaciones del sector tecnológico de EE.UU y el peso del mercado estadounidense en los índices globales, los mercados de valores son ahora caros en comparación con las medidas históricas y/o el entorno económico aún incierto de hoy en día. Esto nos da algunas indicaciones sobre las perspectivas a medio y largo plazo – los retornos serán menores y cualquier disrupción provocaría una mayor venta – pero no nos dice nada sobre el comportamiento del mercado en los próximos trimestres.

Sin embargo, hay que tener en cuenta que la cotización de las acciones tecnológicas de EE.UU en los últimos días ha sido muy volátil. Estos movimientos del mercado nos parecen esencialmente técnicos, principalmente porque las recientes oscilaciones de precios han sido amplificadas por los bancos de inversión que gestionan

sus balances después de vender grandes cantidades de opciones para satisfacer un aumento significativo de la demanda. Según el FT, la volatilidad también aumentó por la compra masiva de estas opciones por parte de Softbank (según se informa, unos 30.000 millones de dólares en exposición teórica), el tipo de concentración que puede crear inestabilidad. Tal vez en el futuro las acciones tecnológicas las acciones tecnológicas registren más volatilidad, pero creemos que es muy poco probable que este hecho marque un cambio de régimen en el mercado.

 La vacuna será el catalizador

Estamos razonablemente bien expuestos a los mercados. El cambio de rumbo de la Reserva Federal en su objetivo de inflación es otro mensaje más en la línea de que la política monetaria acomodaticia está aquí ya desde hace algún tiempo; no hay razón para esperar que la política monetaria de apoyo a los mercados se desvanezcan en el futuro previsible. Al mismo tiempo, la recuperación posterior al bloqueo continúa y la cuestión en las próximas semanas, aparte de las Elecciones Presidenciales de EE.UU es el lanzamiento de una vacuna efectiva. Hay algunos indicios para esperar que aparezca dicha vacuna antes de que termine el año. Si esto es así, los mercados más cíclicos como Europa, Japón y los países emergentes deberían recuperarse. Por eso, hemos aumentado la exposición a la renta variable europea a expensas de la renta variable americana.

Las elecciones de EE.UU.

A pesar de las grandes diferencias que existen entre los programas demócrata y republicano, pensamos que lo que el mercado quiere es que el Congreso y la Casa Blanca estén en la misma sintonía. Es evidente que los demócratas quieren retirar los recortes de los impuestos de Donald Trump y aumentar la regulación para sectores como la energía, el sector sanitario y la tecnología, pero también tienen la firme determinación de llevar a cabo un paquete de estímulos.

La única certeza que hay si Donald Trump es reelegido, es que no se producirían cambios en el marco fiscal. Las grandes tecnológicas GAFA y el sector sanitario no pueden quedar sin regular. Además, los estímulos presupuestarios serían menos ambicioso y, poco probables. Un escenario desfavorable sería el enfrentamiento entre la Casa Blanca y el Congreso. Sin embargo, el peor de los escenarios, dado el alto grado de polarización política en EE.UU, sería que se pusieran en duda los resultados electorales. Entendemos que esto aumentaría la volatilidad, con todo, no sería una razón para cambiar nuestra política de inversión.