Amundi: Los bonos son los centinelas en la secuencia de la recuperación

Por Pascal Blanqué, group chief investment officer; y Vincent Mortier, deputy group chief; ambos en Amundi Asset Management

Los avances en el frente del virus y las vacunas; y las elecciones de EE.UU. son temas candentes. Los mercados están descontando un escenario en el que ven el vaso medio lleno, a pesar de las todavía alarmantes cifras de infección del virus (segunda ola en Europa y récord de nuevos casos a nivel mundial). La interconexión de los tres ciclos – virus, economía real y financiera – continúa, pero el mecanismo de transmisión del virus está cambiando. La capacidad del ciclo del virus, el más crítico de los tres ciclos, para afectar a los otros dos es ahora más bajo en comparación con el principio del año. Hoy el mundo está mejor equipado en cuanto a tests y medidas de contención locales, disminuyendo la probabilidad de que un bloqueo mundial perjudique a la economía. En lo que respecta al mercado, la narrativa de que continuará el respaldo fiscal y monetario está evitando una disrupción importante. Cualquier signo de debilidad es visto como una oportunidad de compra.

Fase 1 de la recuperación: aquí es donde estamos actualmente. Cualquier noticia sobre la trayectoria de la recuperación es buena, pero el final del ciclo del virus no está todavía en el horizonte. El entorno positivo persiste basado en las fuertes hipótesis de unos tipos bajos para siempre y ausencia de presiones inflacionistas. Es cierto que la secuencia de los próximos meses podría ser deflacionaria en un principio, pero la recuperación está en marcha, gracias sobre todo a China (y otras economías asiáticas) que está reforzando aún más su papel como motor del crecimiento mundial. En este contexto, los mercados de Renta Variable, de crédito y de deuda periférica euro están respondiendo bien. Sin embargo, en la deuda pública, la volatilidad ha ido en aumento. El rendimiento de los bonos del Estado de EE.UU, se ha movido ligeramente al alza, desde el 0,65% de finales de septiembre a cerca del 0,8% el 26 de octubre. El esperado empinamiento de la curva ha comenzado. Esta es una señal temprana de la próxima secuencia, en la que se desafiaría el mantra de los tipos bajos para siempre. El mercado de bonos está teniendo en cuenta la presidencia de Biden y su probable impulso fiscal, que podría ser el detonante de la próxima fase. 

Fase 2: las cosas tienen que empeorar antes de mejorar, y esto significa que están por llegar políticas agresivas (más aún si Biden gana). Esto es un buen presagio para una recuperación que debería respaldar aún más una rotación hacia valores cíclicos al entrar en 2021. Esto debería favorecer a la renta variable, que podría tener un mayor potencial alcista frente al crédito HY, que podría ser menos atractivo en términos de riesgo/rendimiento con las valoraciones actuales. Es probable que se produzca una rotación de los valores super-high growth hacia zonas value más cíclicas y de calidad. Las materias primas también podrían beneficiarse de este repunte cíclico. La disponibilidad de una vacuna sería parte de esta recuperación: los mercados están descontando su disponibilidad a mediados de 2021 y posteriormente una reaceleración económica. Cualquier retraso podría generar volatilidad, poniendo el ciclo del virus una vez más en la cima de las preocupaciones del mercado. Los inversores deben examinar las oportunidades que ofrece la rotación, teniendo en cuenta al mismo tiempo una posible mayor volatilidad. Los bonos serán los centinelas principales para la siguiente fase. Es probable que el mercado comience a descontar una mayor inflación y reflación, lo que llevará a la siguiente secuencia. 

Fase 3: de la mejora al crecimiento sostenido. La siguiente parte de la secuencia incluye una nueva ronda de mix de políticas y una lenta salida de la postura acomodaticia extrema vista hasta ahora. Las medidas introducidas para luchar contra la pandemia serán muy difíciles de retirar, y los gobiernos y los bancos centrales probablemente tendrán que hacer más. Las políticas fiscales y monetarias estarán aún más entrelazadas, por lo que la posibilidad de una mayor monetización de la deuda para financiar la recuperación es un escenario probable. Algunos mercados emergentes con bancos centrales de débil credibilidad podrían ver cómo la inflación aumenta más rápidamente en medio de sus recuperaciones, lo que podría desencadenar un aumento de los precios de las materias primas. Esto podría sobrecalentar la economía, y en última instancia generaría cierta inflación. A su vez, esto podría desanclar el sistema, que se basa en el supuesto de tipos bajos para siempre, y los tipos reales podrían volverse más volátiles. Esta fase supondrá un reto para los activos de riesgo y podría favorecer una mayor rotación hacia la Renta Variable Value, las materias primas y los activos reales. 

El cambio de una fase a otra no será lineal y los inversores deben tener en cuenta tanto los temas a corto como a largo plazo. A corto plazo, el paso de la fase 1 a la fase 2 traerá consigo oportunidades de rotación (renta variable en mercados emergentes y los segmentos value más cíclicos y de calidad), pero los inversores deben centrarse en la diversificación y la selección para contrarrestar la volatilidad. A largo plazo, las tres fases incorporan algunos temas que se verán reforzados por la crisis: mayor endeudamiento, mayores desigualdades y un papel más importante de China en el comercio mundial y el crecimiento económico. Desde el punto de vista de las inversiones, la calidad y la sostenibilidad serán una vez más factores clave a tener en cuenta. Los temas ESG, con un enfoque en lo social y lo verde, se generalizarán. Surgirán caminos divergentes en el crecimiento económico. En los mercados emergentes, los países estrechamente vinculados a China y con bancos centrales con mayor credibilidad para combatir las posibles sorpresas de la inflación se verán favorecidos, mientras que otros países más endeudados y con fragilidades podrían verse puestos a prueba. Esto hará que el concepto de mercados emergentes en su conjunto se quede obsoleto y conduzca a la aparición de temas globales relacionados con la recuperación de China y los ganadores cíclicos.